Faiz artışı ne yapar?

Merkez Bankası’nın son faiz artışları, henüz beklenen sermaye girişlerine yol açmadı. Demek ki piyasalar hâlâ, döviz kurunun da, faizin de çıkmaya devam edeceği beklentisi içinde. Bir noktadan sonra düşüşe geçebilecekleri beklentisi çok artmadan da, olumlu bir hareket beklememek gerekir.

25.09.2018 10:03
Nazım Kadri -Ekinci



 

İktisatta standartlaşmış analize göre, yüksek faiz bir yandan gelecek harcamalar lehine ikame etkisi oluştururken, diğer yandan da kredi daralması yaratarak yerleşiklerin cari harcamalarını azaltır. Finansal bakımdan açık ekonomilerde, sermaye hareketlerini de hesaba katmak gerekir. Açık ekonomilerde yüksek faiz dışarıdan sermaye girişi (döviz bolluğu) yaratırsa, kurun (reel) değerlenmesine bağlı olarak ihracat azalır, ithal mallarına olan talep ise artar. Dolayısıyla yurtiçi mallara talep ve gelir düşer; dış açık iyileşir. Özetle, yüksek faiz daraltıcı etkiye sahiptir ve bu nedenle de enflasyonun kontrol altına alınmasına vesile olur. Açık ekonomilerde yüksek faizin düşük kur etkisiyle ithal mallarını ucuzlatması, anti-enflasyonist etkisini güçlendirir -- ki bu mekanizma bazı durumlarda daha belirleyici olabilir.

 

Bu standart analizde kritik nokta, sermaye girişinin (kurda reel değerlenme yarattığı için) daraltıcı, dolayısıyla da çıkışının genişlemeci olduğudur (*). Yani yaz aylarında yaşadığımız değer kayıplarına (biraz sabırlı olmak kaydıyla) sevinmemiz gerekir! Ama sokaktaki insanların bile bildiği gibi, aksine döviz bolluğu varsa bolluk, yoksa darlık oluyor! Nedeni de kredi mekanizması dediğimiz olgu. Sermaye girişleri yurtiçinde varlık edinerek geldiğine göre, yurtiçi kesimlerin likiditesini ve harcama kapasitesini arttırıyor. Örneğin sermaye girişi yerleşik bir bankada mevduat açılarak gerçekleştiğinde, bankanın kredi verme imkânları artıyor. Döviz girişiyle oluşan kredi genişlemesi ve harcama artışı kendi dış finansman ihtiyacını da yaratmış oluyor. Böylece sermaye girişi dönemleri cari açığın genişlemesi ile sonuçlanıyor. Aksine, sermaye çıkışları harcama kapasitesini azaltıyor. Bu azalmayı yurtiçi kredi genişlemesi ile telafi etmek de mümkün değil, çünkü harcamanın gerektirdiği dış finansman olmayacak. Güçlü sermaye çıkışı dönemlerinde iç kredi genişlemesi ancak enflasyonist olabilir.   

 

Özetle ve paradoksal olarak, güçlü sermaye girişi sağlayabilirse, yüksek faiz (düşük kur à ucuz ithalat nedeniyle) genişlemeci ve anti-enflasyonist oluyor. Ama cari açık ve yurtiçi kesimlerin borçluluğu artıyor, yani finansal istikrar riske giriyor. Merkez Bankası bu mekanizmayı anladı. Örneğin 2014 yılında sermaye çıkışlarını önlemek için faiz artırımına gittiğinde, taksit sayısını kısıtlama, bazı ürünleri kredi kartı ile taksitlendirme kapsamından çıkarma, Rezerv Opsiyon Mekanizması gibi önlemlerle, canlanacak olan sermaye girişlerinin iç krediye dönüşmesini,  dolayısıyla harcama ve cari açık arttırma etkisini kısıtlamaya çalıştı. Sürekli finansal istikrar vurgusu yaptı. Açıkladığımız mekanizmanın yarattığı çıkmaz da burada yatıyor. Finansal istikrar için faizi düşük tutarak sermaye girişlerini caydırması gerekirdi. Çünkü bahsettiğimiz ek önlemlerin, uluslararası yatırımcıların “risk iştahı”nın çok açık olduğu dönemlerde, pek belirleyici olmasını bekleyemeyiz. Ama bu sefer de daha düşük büyümeye ve yüksek bir enflasyona (yüksek kur nedeniyle) razı olmak gerekirdi. Dolayısıyla günümüz dünyasında bizim gibi sermaye hareketlerine açık ekonomiler, bilinenlerin dışında politika açmazları ile karşı karşıya. Bu konuları belki başka yazılarda devam ettiririz.

 

Bu açıklamadan anlaşılacağı üzere, son faiz artışı sermaye girişlerine yol açabilirse bir etkisi olacaktır. Tabii sermaye girişlerini belirleyen tek değişken faiz değil -- ve aynı faiz değişikliği farklı konjonktürlerde farklı etkiler yapabiliyor. 5 puanlık faiz artışı 2014 yılında etkili olurken, bu defa pek etkili olamıyor. TCMB son toplantısında politika faizlerini, yaklaşık (kamu iç borç kâğıtlarının gösterge nitelikli olanları ile ölçülen) piyasa faiz düzeylerine getirdi. Yani geriden geliyor, dolayısı ile piyasayı ve beklentileri yönlendirme gücü zayıf. Eğer faizlerin gelebileceği en üst noktaya geldiği, bundan sonra ancak aşağı hareket edebileceğine inanılsaydı, Türkiye’de pozisyon almak için bundan iyi zaman olamazdı. Çünkü hem kurun, hem faizin yüksek ve beklenen hareketlerin düşüş yönünde olduğu durum, döviz bozdurarak gelen yatırımcıların en çok para kazanabileceği durumdur. Şöyle ki, faiz düştükçe yurtiçi varlıkların fiyat artışından elde edilecek sermaye kazancını düşük kurdan tekrar dolara çevirmek, kısa vâdeli sermaye için büyük kazanç sağlar.

 

Şu an itibariyle ilk işaretler bu yönde değil. Demek ki “piyasalar” nezdinde, faiz ve kurun hâlâ yukarı hareket edebileceği olasılığı daha yüksek. Bundan sonraki hareketin düşüş yönünde olacağı olasılığı çok artmadan da, istenilen yönde bir hareket beklememek gerekir. Bu noktada Başkan Erdoğan’ın ABD ve Almanya ziyaretleri sonucunda oluşacak mutabakat ve intibalar etkili olabilir. 

 

 

(*) Haksızlık etmemek için belirtelim ki bu analizde de, geçiş döneminde bir daralma olacağı biliniyor. Analiz kendi çerçevesi içinde geçerli, uzun dönem karşılaştırmalı statik bir sonuçtur; yani başka hiçbir şey olmazsa, sermaye çıkışı kurda değer kaybı yaratarak rekabet gücünü arttırır ve sonuçta yurtiçi mallara olan talebi arttırarak genişlemeci olur. Ama açıklamaya çalışacağımız gibi, başka şeyler oluyor.

 

 

Yazarın Tüm Yazıları

Bu yazıya ilk siz yorum yapın.

Yorumlar(0)

Yorumlarınızı kendi özgün iradenizle yayınlamakta olup; bununla ilgili her türlü dolaylı ve doğrudan sorumluluğu tek başınıza üslenmektesiniz. Yorum yaparak Toplum Kuralları ve Kullanım Koşulları'nı kabul etmiş sayılırsınız.